方正证券的奇葩研报，与优刻得的上市变脸

更新时间：2020-02-25 11:12点击：来源：基本立场面作者：田刚

优刻得，是在1月20日刚刚上市的新股，2月22日也是这家公司刚刚满月的时候，就发布了一份让人失望的业绩快报，披露2019年营业额同比增长27.35%的背景下，归母净利润却同比下降了72.71%，扣非后净利润更是同比大幅下滑92.84%；全年扣非后净利润只有570.75万元，甚至买不了北京市的一套房。

这样的业绩表现，堪称是上市就变脸的典型，要知道，在上市前的2017年和2018年，优刻得的扣非后净利润同比增速还分别高达147.67%和65.81%，妥妥的高增长股票。

但是力场君（微信公号：基本面力场）倒不觉得意外，因为按照招股书披露的数据，2019年上半年优刻得的净利润就只剩下778.44万元，仅相当于2018全年的十分之一。可见，优刻得的业绩变脸，在上市之前就已经埋下了伏笔。

让力场君颇感意外的是，优刻得全年扣非净利只有570.75万元，这比上半年的利润还少了两百多万元，也就意味着这家公司在2019年下半年的持续经营利润，是亏损的。

真是好样的！优刻得在1月份IPO的时候，发行市盈率就高达181倍，显著高于同行业平均水平。当时力场君就发布过《优刻得：181倍IPO市盈率，凭什么？！》文章，指出在招股说明书中公布的同行业可比A股上市公司中，没有一个是业绩好的，那么优刻得的未来又有多少值得憧憬的空间？

关于这只刚上市就业绩变脸的公司，力场君不想多说什么，秃子头上的虱子——明摆着，谁愿意玩谁就去玩呗。今天，力场君倒是想借着优刻得的案例，说一说方正证券。

在Wind资讯中收录的2月份以来关于优刻得的券商研报，只有2份，都是出自方正证券之手。最近一份研报是在2月18日发布的，题目是《优刻得应该如何估值》，研报中给出的结论是：预计20/21年实现归母净利润0.5/1.0亿元，对应PE852X/431X。

刚看到这份研报，力场君就吓了一跳，先不说这家上市就业绩变脸的公司，预计2020年和2021年净利润都翻倍的增长，这是不是现实；单说方正证券给出的2021年“合理”估值，431倍市盈率，这也太敢说了吧？！

于是，力场君详细看了下这份奇葩研报，更有几个问题想问一问方正证券：

问题一：选取的可比上市公司，与优刻得招股书截然不同，难道你比上市公司自己和保荐机构中金公司更懂优刻得？

在优刻得发布的招股书中，选取的可比上市公司包括高升控股、网宿科技、深信服、奥飞数据、数据港这5家公司，但是在计算可比上市公司指标均值时，又剔除了深信服和奥飞数据。这就只剩下高升控股、网宿科技、数据港3家公司。

但是在方正证券的研报中，对标的可比公司则是浪潮信息、宝信软件、中科曙光，与优刻得招股书选取的标的没有任何重叠。

不知道是不是方正证券认为，优刻得的证券部、中金公司投行部、证监会发审部，都不如方正证券的投研专业呢？好大的自信呀！

问题二：无论是市盈率还是市销率，均未比照可比公司，原因是什么？

还是来看上面的方正证券研报中的截图，既然选取了浪潮信息、宝信软件、中科曙光这三家可比公司，从数据来看能够看出，这家公司的估值还是比较接近的，大体保持在平均估值52倍市盈率（2020年）上下10%以内。

唯独优刻得，方正证券给出了852.5倍的市盈率估值，是可比公司均值的16倍。从这个数据来看，方正证券就根本没有参考可比公司的估值水平，那么何必多此一举地列出可比公司呢？既然不需要比，哪里谈得上“可比”呢？

当然，方正证券在研报中也强调了，优刻得的估值宜采用市销率估值，但是在研报中却刻意回避了3家可比公司的市销率。力场君代劳了一下，浪潮信息为1.5倍以下、宝信软件不到9倍、中科曙光为5倍多一些，而方正证券对优刻得的估值对应市销率为30倍左右，方正证券是不是应该给一个解释？

问题三：前后相距时间很短的研报，给出的估值定价相差巨大，理由是什么？

前文提到，2月份方正证券为优刻得出具了两份研报，前一份是在2月9日、后一份是在2月18日，只相距了1周多的时间。对比两份研报，方正证券对优刻得2020年和2021年净利润预估是一致的，但是对于估值的判定，却相差不少。

前一份研报给出的2020年估值为667倍市盈率，而后一份就抬高到了852.5倍。短短一周的时间，在方正证券眼里，优刻得的目标价就上涨了约30%。但是对此，方正证券没有给出任何修正理由，力场君质疑，方正证券的估值体系有没有点儿准谱？

方正证券给优刻得出具的两份研报的作者是方闻千和陈杭，从Wind收录的这二人的研报来看，今年以来没少给高价次新股站台，比如金山办公、深信服，现在都在两百元之上。

当然，如何对上市公司进行估值，每个人都有每个人的自由，但是对于方正证券这样一家持牌机构而言，力场君（微信公号：基本面力场）觉得，发布研报的评判结论需要建立在充分的逻辑之上，这也是一家持牌机构与市场中的“神棍股评”应有的区别。

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